最贵的信息
来自陈嘉禾的雪球原创专栏
陈嘉禾 信达证券首席策略分析师
在资本市场，正确的信息会给投资者带来盈利，错误的信息则会导致亏损。但是，与在物理课上学习教科书不同，真实世界里的信息，许多并不是通过科学的方法产生的。也就是说，这些信息天生是通过扭曲的方式产生的、或者受到各种因素扭曲的。
其中一种信息，天生是被利益分配所歪曲的。它们产生的原因，并不是事实如此，并不是说它们是“最好的信息”，或者是“最对的信息”，而是因为生产这种信息的人，会从这个信息里得到最大的利益。因此，我将这种信息称为“最贵的信息”。
举个例子，以牙科中的种牙来说，种牙固然是一种优秀的技术，但并不是所有人的情况都适合种牙。一方面，有的人的体质、骨骼状况，天生并不适合种牙，而不适合种牙、硬种的结果，常会导致种牙失败，给患者带来痛苦。另一方面，由于种牙是一个工序复杂的手术，同时花费也不菲，因此不论从身体、还是经济上，种牙也不一定是有些病人的最佳选择。一句话，种牙固然有优势，却也不是适合所有人、所有病例的情况。
但是在生活中，许多人却和我说，只要去了一些资质一般的牙科医院，医生往往极力推荐患者种牙。而在生活中，许多人也被各种铺天盖地的广告和宣传洗脑，认为种牙就是最好的、或者掉牙以后唯一的选择。这其中的原因很简单：种牙的费用很贵，一颗牙往往高达一两万元，其中包含的经济利益太多，因此利益相关方也就更容易推荐患者种牙。
这就像投资大师沃伦﹒巴菲特所说的那样：“永远不要问理发师你是否应该理发。如果一个信息的制造者，能够从制造这种信息中获得利益，那么一般来说，这种信息就会受到歪曲。当然，这并不是说所有人都会昧着良心说话。在以上提到的牙科的例子中，我就曾经碰到过尽量不帮我做根管治疗、努力帮我补牙的医生（虽然补牙收的钱比根管治疗少的多，但是根管治疗会杀死牙髓，对牙齿的长期健康不利。因此在可补牙可根管的时候，选择补牙是一件对医生来说吃力不讨好、只对病人的长期健康有利的事情），以及明确指出有些情况不适合种牙的医生。但是，当一种信息的产生是全社会的行为时，我们就很难期待个人的道德标准，能够对抗全社会的经济利益分配机制。
再以基金销售为例，投资者往往认为，基金销售员推荐给自己的基金，就是基金销售员认为最好的、最适合自己的基金。但是事实上，基金销售员往往可以从销售基金所收取的费用中，获得不少提成（保险销售员也是一样）。在这时候，虽然仍然有一些正直的基金销售人员和机构，仍然从客户的长远利益出发、卖给客户最好的产品，但是绝大多数销售者很难抵抗住利益的诱惑。结果，客户买到的往往不是最好的基金，而是“最贵”的基金。
不光是基金销售行业，在几乎所有的销售行业、中介机构行业中，事情都同样存在。地产销售带客户看的往往不是最好的房子、或者性价比最高的房子，而是能拿到佣金最高的房子。证券公司研究员兜售给基金经理的股票，往往不是最有长期价值的股票，而是市场最热门、最容易给研究员带来佣金的股票。新闻从业者写的分析报道，往往不是最能客观反映事实的报道，而是最能吸引点击量、最能引爆热度的报道。
还记得风靡全球的“酸碱体质理论”吗？这个理论现在已经被证明是一个彻头彻尾的商业骗局，创始人也被罚了巨款。但是这样一个简单的骗局，为什么能够风靡这么多年呢？我在搜狗百科的“酸碱体制理论”词条下找到这样一句解释：“传播人体‘酸碱体质理论’的最大动力来自于利益，这一‘理论’反复被人提起的目的只有一个，就是推销自己的商品。”反之，一些科学的养生观点，比如少喝世界卫生组织明确定义的一类致癌物酒精，却很少有人提起。打开电视网络，我们看到铺天盖地的信息，都是“请喝某某酒”，而不是“请少喝酒，它是一类致癌物有害健康”。
当然，例外永远存在。我在上海租房子的时候，曾经有朋友力荐一个做中介的老阿姨给我。老阿姨姓郁，大概五十来岁的年纪，见面以后不是像一般地产中介那样，立即带我看几套其实并不适合的房子，而是详细问了我希望找的房子的地段、房型、装修情况、楼层、价格区间、租约细节等等因素，然后说你回家等我电话。
过了大概两个礼拜，老阿姨突然说有房子了，带我看了以后，果然很满意。签完合同我问她，你做事的方法真是与众不同，那么你这样带客户看房，成功率有多少？老阿姨自豪的说：“最少有百分之七八十吧，我带客户去看房很少有不签的。一般那些小年轻成功率连10%都不到，时间净花在路上了。他们哪里为客户考虑？净想着赚佣金。我呢，完全只为客户考虑，不适合的房子不带别人看，只要看一套就能签一套，彼此也不浪费时间。我这里还净是回头客，钱也赚的比他们多得多。”老阿姨说的一点没错，我就是一个她之前客户介绍来的回头客。
所以，当一个中介人员真的全心为客户考虑，只传播最适合客户长远利益的信息时，他仍然会有钱可赚、甚至会赚到大钱。但是，对于投资者来说，对信息的理解并不能建立在信息创造者和传播者的道德水平上。意识到什么是“最贵的信息”，对于甄别信息的真伪、做出正确的投资决策，是十分有必要的
作者：陈嘉禾
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释老毛09-07 15:37 · 来自iPhone
【银行股低估之谜】谁说市场给公司的股价是最公允的？股神说过，市场先生是个疯子，不断在抑郁和狂躁之间打摆子。港股尤甚，港股的市场先生是重度精神病患者，A股只是轻度。港股的估值不仅相对于A股，而且相对于全球市场都算是个价值洼地了。这是离岸金融市场的性质决定的，金融桥头堡的地位，使她受到大陆经济和世界经济的双重压力，现在又加上自身内部之乱扰动。不仅是金融股，任何公司都是一样，你看看08-09年两年的港股变动，很多公司跌到0.1-0.2PB，然后又大幅反弹几倍十几倍。这是一个公允估值的市场吗？naive，这是一个高度敏感的重度精神病市场。
说到银行股，中信民生虽然对公业务为主，质地平庸，0.4PB也属低估，这从股息率和清算价值这些保守指标可以判断。银行股的低估也很多年了，是不是低估，现在大家也开始习惯了。因为格雷厄姆曾经说过：股票低估一般不超过三年。市场会纠错，如果超过三年没纠错，那可能是投资人错了。而银行股的估值从08年到现在是已经超过十年了，低估状态就没高过。当年喊低估的银粉儿，现在估计也不好意思再说话了。
银行股的长时期低估，是一个非常罕见的投资现象，原因非常复杂，也是多方面的。这10年每隔一段时间就出现一些鬼故事，从巴塞尔协议啊，地方平台贷啊，互联网金融啊，坏账危机啊、利率市场化啊，连续不断打压银行股的估值，其实银行股这十年的业绩是稳定增长的。但股价涨幅并不匹配，体现为估值中枢的不断下移。
原因有很多，上面几条都是，但不是根本，我觉得最根本是一条，就是商业银行这10年的一个走向，越来越沦为政策工具。当年的改革的目标，商业银行逐步成为自主经营、自负盈亏、责权明晰、治理科学的盈利性法人实体，也就是与世界上其他银行一样，是独立的金融企业。还银行本来面目，使它享受正常商业公司的估值。这是当年金融改革的初心。这些年似乎渐行渐远：地方债扩容要它买、中小企业贷款要它扛、房地产调控要它限、充足率不够就让银行以各种方式补充资本金吸血……银行越来越像政策工具，而不像独立企业。你不是独立企业，就没法享受企业的正常估值，因为除了分红之外基本面好坏与股东没有关系，钱赚再多也不是股东的，是国家的，是政策的，亏光也是国家兜底。
我认为，政策工具化是十年来银行估值一直被压低的长期因素。正是这一中国特色使“低估不超过三年”的格雷厄姆魔咒失灵了。
